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2023 年上半年，海外“灰犀牛”扰动因素不断，受经济衰退和美联储加息节奏预期反复的扰动，美债收益率一波三折。2022 年年底至2 月初，海外通胀压力和美联储加息预期回落，10 年期美债收益率从3.88%震荡下行至3.39%；2 月初至3 月初，通胀数据高于预期，经济景气度回升，加息预期回温，10年期美债收益率从3.39%大幅上行至年内高点4.08%；3 月初至4 月初，银行业危机引发市场避险情绪，美债收益率从高位震荡下行至年初以来低点3.30%；4 月，一方面受美欧经济数据强于预期、美联储官员鹰派发言的影响，收益率进一步下行乏力，另一方面银行危机仍在发酵，欧美部分银行季报显示业绩明显下滑，市场担忧银行业危机对经济衰退影响，10 年期美债收益率呈现“倒V”型，在3.3%-3.6%区间盘整；5 月之后，通胀数据超预期上行叠加部分美联储官员表态认为6 月或将继续加息进一步推升加息预期，同时两党对于债务上限问题仍存分歧，10 年期美债收益率上行至3.83%，5 月末原则性协议达成，收益率有所回落；6 月以来，通胀温和下行，就业市场出现降温迹象，但联储多次鹰派发言，市场处于通胀和加息预期反复多空博弈的阶段，10 年期美债收益率高位震荡。

第一阶段（1.1-2.1）：通胀和加息预期回落，美债收益率震荡下行2022 年年底至2 月初，海外通胀压力回落，美国ISM 非制造业PMI 意外跌入收缩区间，美国经济放缓、加息预期回落，但受美国债务上限问题扰动，美债收益率由3.88%震荡下行至3.39%。

第二阶段（2.1-3.2）：通胀韧性叠加经济强劲，预期反转带动收益率大幅上行2 月初至3 月初，通胀放缓速度不及预期，就业数据大超预期，多项经济数据表现强劲，经济景气度回升推动加息预期升温，美债收益率由3.39%上行至4.08%。

第三阶段（3.2-4.6）：银行业危机引发避险情绪，美债收益率快速下行3 月初至4 月初，通胀压力有所缓解，硅谷银行破产开启本轮欧美银行业危机，引发市场避险情绪带动收益率大幅下行至3.30%的年初低点。

第四阶段（4.6-6.30）：通胀温和降温、叠加联储鹰派发言，收益率震荡上行4 月初，市场风险情绪回升，经济数据表现强劲叠加美联储鹰派发言，导致美债收益率小幅上行；4 月中下旬至5 月中旬，受区域性银行业危机和非农数据走强的多空因素影响，美债收益率在年内低位盘整；5 月中旬后，美国债务上限谈判进展扰动市场，美债收益率震荡上行；6 月以来，市场处于通胀和加息预期反复多空博弈的阶段，10 年期美债收益率高位震荡。

风险提示：美国经济大幅走弱、衰退预期上升，美联储提前开启降息周期。